目录

一、公司所处行业分析

二、公司基本介绍与主营业务分析

三、公司财务分析

四、估值

五、风险因素

六、投资建议

一、公司所处行业分析

2016年全球钴下游需求中，电池及工业需求占比分别为54%和46%。电池领域主要为3C电池、动力电池和储能电池，其中3C电池需求占比达到87%左右，动力电池占比为12%，储能电池占比相对较少。工业需求领域则主要分为高温合金、硬 质合金、陶瓷等。2016年中国钴消费占比全球约45%。电池材料需求占比2016年全国钴需求近 80%，其次为硬质合金、磁性材料、玻璃陶瓷，占比分别为7%、4%、4%。

钴酸锂电池结构稳定、综合性能好，但成本较高，通常用于小型锂电，应用于3C数码消费类产品。三元电池能量密度高、电压平台高、循环性能好，不仅在3C数码消费类产品中有所应用，也备受动力电池领域青睐，近年来开始逐步应用于新能源乘用车和专用车。

从两种正极材料所需钴用量来看，钴酸锂电池中用量是三元电池（以NCM523为例）用量的6倍左右。且动力电池尚处于起步阶段，三元应用比例也暂时较小，因此目前电池领域钴需求以钴酸锂为主，2016年全球电池行业用钴中，钴酸锂占比近80%。但从2010-2016年的趋势来看，随着新能源汽车的快速发展以及三元电池在3C领域应用提升，三元电池对钴的需求量也在逐步提升，三元占比从2010年的4%提升至18%左右。

从国内来看，预计2017年国内新能源汽车产销量将达到70万辆，其中乘用车为50万辆，专用车和客车均为 10万辆，2020年则将达到200万辆。在行业快速发展态势下，上游产业链也将快速放量，三元电池不仅将享受行业高增速，还将在应用比例提升下迎来超额增速。根据测算，2017-2020年国内动力电池三元材料的钴需求量将以70%的年均复合增速增长。从国外看，预计2017-2020年国外新能源汽车产销量将以33%的年均复合增速增长，三元材料对钴需求的年均复合增速将达到50%。

      预计2017-2020年全球钴需求将以10%的平均年增速增长，2017、2018年需求分别达到11.54、12.76万吨。供给端，在钴价格上涨通道中，不排除供给端将会出现新项目投产计划，但受制于1.5-2年的扩产周期，未来两年内供给端变化较为明确。需求端，全球新能源汽车发展趋势不可逆，三元电池应用比例提升是大势所趋，动力电池带来的新增需求具备高确定性。在供给刚性，新增需求强劲下，2017年将迎来全球钴供需拐点，当年供需缺口达6000吨左右， 2018年缺口将继续扩大到1.36万吨。

今年上半年，锂电新能源行业继续呈现蓬勃发展的态势。根据中国汽车工业协会统计数据，2017年1-6月，累计产销分别为21.2万辆和19.5万辆，同比分别增长为19.7%和14.4%。随着锂电新能源动力电池对钴的需求快速增长，以及数码3C产品对钴需求的持续拉动，钴市场的供需基本面进一步改善。根据安泰科数据，2017年上半年我国钴消费量约2.5万吨，同比增加13.6%，其中电池材料（钴盐领域消费）消费量约为2.33万吨，同比增加22%，钴市场库存快速消耗，从2016年供给过剩向2017年供应紧缺切换。

报告期内，钴金属价格延续了2016年末的涨势继续呈现大幅上涨的态势，MB99.3%低幅钴价从2017年1月4日14.3美元/磅，上涨到6月底的27.5美元/磅，涨幅92.3%。

      期间，国际市场价格在4、5月份出现小幅回调，国内市场调整幅度较大。受不同钴产品品种阶段性需求变化的影响，价格涨幅各有不同，且国际市场与国内市场差异较大。

展望下半年，锂电新能源行业蓬勃发展的态势将延续。随着特斯拉Model 3按照计划量产交付，传统车企加紧布局电动汽车，宝马、奔驰、福特等车企今年以来累计公布新车型超过20款，覆盖高中低端全部车系。随着各大车企加速新能源车的布局，下半年新能源车产销量有望进一步快速增长，对锂电三元前驱体产品的需求有望快速增长。供给方面，钴价格的大幅上涨对一定程度上会刺激钴供给的增加，但由于钴资源的稀缺性，钴矿的伴生特性，以及钴主要产地刚果（金）基础设施相对落后，对钴供应的增加形成一定的约束。随着锂电新能源需求的快速增长，3C数码产品市场持续稳定的需求增长，钴市场供需基本面将进一步偏紧。 新能源汽车持续放量，将是未来钴需求******的增长点。根据“十三五”规划，至 2020 年，我国新能源汽车年销量要达到 200 万辆，而相对于 2016 年 51.7 万辆的销售来看，200 万

辆意味着，未来 4 年，我国平均需要新增 37 万辆新能源车销量，年均复合增速达 40.24%。

随着新能源汽车产业的蓬勃发展，未来将是拉动钴消费的******增长点。

报告期内，随着欧美经济的复苏和我国经济的稳中向好，铜市场的供需情况得到初步改善，从去年10月铜价回升以来，今年上半年LME铜价一直保持在5400美元以上。未来随着全球经济的进一步复苏，铜市场的供需格局有望进一步改善。

为什么投资钴，而不是镍？

刚果（金）的钴储量为340万吨，占全球钴储量的48%，居************位。即总储量为700万吨。

2015年，全球钴产品产量已达到了10万吨

2003年世界镍储量为6200万吨。2014年年产量为240万吨

目前高镍化的电池普遍为523，即50%镍，20%钴。

未来即使普及了811电池，即80%镍，10%钴。按照年产能来说，镍为钴的24倍，但电池比例仅为8倍。需求弹性以及供需缺口来看，镍都不如钴。

二、公司基本介绍与主营业务分析

      2.1业务结构

公司主要从事锂电新能源材料的制造、钴新材料产品的深加工及钴、铜有色金属采、选、冶的业务。公司主导产品为四氧化三钴、硫酸钴和氢氧化钴等钴产品以及锂电正极材料三元前驱体产品；由于矿料原料中钴铜、钴镍伴生的特性及业务拓展原因，公司还生产、销售电积铜、粗铜及电解镍等产品。

2.2公司优势

      公司成立于 2002 年，成立之初主要业务为铜钴冶炼深加工，并无矿山资源，而中国钴矿资源匮乏，主要向贸易商或国际矿业公司采购，而刚果（金）是全球储量&产量大国，为保障原材料持续稳定的供应，公司自2003年开始考察非洲资源情况和投资环境。2006年，

公司在刚果（金）设立 CDM 公司，建立了钴矿料采购及加工平台。目前 CDM 公司已与当地的多家矿山企业、大贸易商建立了良好的合作关系，直接向其采购铜精矿、低品位钴铜矿料等原料。此外，CDM 公司还在卢本巴希、科卢韦齐、利卡西等地共设有 3 个采购网点，向当地矿山公司、中小贸易商等采购钴矿料、铜矿料等原料。根据公司招股说明书显示，公司直接从刚果(金)采购的钴矿原料，其采购成本（即采购价格加上相关的加工成本、水费、运费等，以国内到岸成本计算）低于国内直接向国际矿业公司或贸易商采购的钴矿原料价格，采购差价 2011-2013 年度平均为 2.84 万元/吨

（19.68%），具有很强的成本优势。拥有四个铜钴矿权证，铜资源储量达到 58 万吨以上，钴金属资源量约为 7 万吨。为进一步掌握上游资源，公司于2008年9月25日收购西矿国际公司持有的MIKAS公司75%股权，后签署补充协议公司持股 72%，GECAMINES（刚果国家矿业公司）持股 28%。MIKAS 公司项下现拥有 KAMBOVE 尾矿对应的 PER9714、PER9715 以及SHONKOLE 矿对应的 PE13120三个采矿权，合计含铜金属量 22.03 万吨，钴金属量 1.63 万吨。2017 年 8 月 3 日公司公告称，拟通过下属全资孙公司华友国际循环资源有限公司以约1,843.7260 万元人民币收购碧伦生物技术股份有限公司（碧伦生技）100%股权。碧伦生物技术原主业为天然维生素E 产品的生产与销售，2017 年决定转型向基本化学工业发展，未来将切入锂电材料循环回收利用业务领域。根据企业管理层预计 2017 年 8 月可以改造完工并正式投入试生产，目前设计产能约为 70-100 吨/月左右金属量。锂电材料中可回收的金属包括钴、镍、铜、铝等，跟公司的主营产品高度契合，如果完成收购，项目达产后将对公司的金属原料进行有效补充，年补充金属量将达到840-1200 吨。

      公司钴矿储量较高，自给率未来将超过50%，不需受制于国际供应商（嘉能可）公司目前为中国******的钴产品供应商，产销规模位居世界前列，也是目前国内钴产品类型最为丰富的生产企业之一，主要生产的钴产品包括四氧化三钴、氧化钴、碳酸钴、氢氧化钴、硫酸钴等。随着产能的逐步释放 2016 年公司钴产品产量达到 20916 吨，较 2015 年增长 70%，产品产量占国内总供给量的 46%，占全球比例达到 17%，公司龙头地位更加巩固。

三元前驱体产能释放在即，助力公司业绩提升。公司积极跟进当前世界最前沿的三元材料和在这个领域相对领先的国际客户实施高端化突破，研发了 523、622、811、333 等多种型号的三元前驱体产品，早在 2014 年公司就与国内外多家知名正极材料厂商合作，推进三元前驱体的认证工作，成功进入三星 SDI、LGC 等国际知名电池企业供应链。目前大部分客户的认证工作已进入尾声，公司也在 15 年下半年小批量供货，2016 年公司实现三元

前驱体产量 3083 吨、销量 2493 吨，随着 2017 年公司 2 万吨三元前驱体产能的全部达产，公司产能将快速释放，助力公司业绩提升。同时公司2018年3月份公告投资三元材料产线,预计2020年投产,年均利润11亿以保证未来净利润的增长.

三、公司财务分析

1、历史成长性：资产、收入、利润的增长速度

由于钴产品受益于新能源汽车的发展而在16年度暴涨使得公司盈利能力大增，历史财务数据不具备分析效益。

本报告仅考虑今年每季度的财务数据来分析

公司同比暴增，仅三季度环比微增。净资产收益率不断增长。同时负债率保持稳定，主要来自于扩产以及囤货的借款。同时现金流减少的原因来自于大量囤货的支出，公司对钴价上涨的信心足，因此在今年低位大量买进原料为明年降低成本，因此不需担心。公司的应收账款较多，但是合作公司信用度高，而且历年来大于2年的坏账基本不存在，公司收款的效率高。总体财务状况良好，净利率不断提升，未来钴价上涨确定，因此净利率仍会不断提升。

四、估值

1、预测假设：

悲观假设：钴价不上涨，产能扩张不及预期，自有矿自给率不达预期。预计当年产能27000吨

中性假设：钴价稳定，产能按预期扩张，自给率符合预期。

乐观假设：钴价大涨，产能按预期扩张，自给率符合预期。以50万/吨为例（四氧化三钴）

2.净利润预测

2017年24000吨金属量产能，明年产能预计将会达到接近29000吨。产能20%增长，自给率提高将会带来成本降低。同时今年囤的库存也将使得成本降低。同时三元前驱体2万吨投产，按照当升科技的净利润显示1万吨能带来1亿的净利润。

17年半年报显示9000吨金属量的销售，由于钴价未有上涨，仅获得6.75个亿的净利润即下半年仍有1.5万吨的金属量的销售，如果平均到每个月销售即2500吨/月。三季度净利润为5.2亿，即6.93万/吨净利润。由于库存储量多，每年销量都比产量高10%。

18年悲观假设下18.7亿+2亿=26亿

18年中性假设下20.1亿+2亿=35亿

18年乐观假设下24亿+2亿=40亿

3、估值。

同行业中可对比的钴行业公司为寒锐钴业，鹏欣资源

新能源行业中类似的为锂资源公司，例如天齐锂业，赣锋锂业。

根据同行业估值，给予25倍估值，由于其独特性。按照中性预测，对应市值875亿。乐观预测1000亿市值。

五、风险因素

1.新能源车放量不及预期

2.公司钴矿进展不及预期，自给率不达50%。

3.钴精矿涨价没有传递到四氧化三钴的涨价

4.产能释放不及预期

5.新电池技术替代

特斯拉在电话会议里透露将改进技术降低钴的用量.